流动性担忧拖累中国股市，超跌板块或迎反弹

重点摘要

全球 AI 相关交易热度降温，流动性担忧加剧，中国股市走弱。报告指出，近期股价跌幅似乎大于企业基本面恶化的程度；估值倍数收缩，投资者情绪也降至历史低位。报告认为，基金资金流出、杠杆仓位缩减、部分公司业绩低于预期，以及海外不确定性，都是市场承压的原因。作者认为，美国中期选举可能降低不确定性，并预期风险偏好有望回升。若流动性担忧缓解，超跌成长股及其他部分板块可能迎来反弹。报告也指出多项重大风险，包括利率、科技支出、资金压力与地缘政治发展。

情绪分析

• 整体基调：谨慎乐观。报告描述市场正承受显著压力，但指出跌幅可能已超过基本面变化所能合理解释的程度。
• 负面因素：价格下跌、投资者赎回、去杠杆、科技资本支出前景不明，以及地缘政治担忧，均削弱风险偏好。文中提到股债同步下跌，也凸显短期压力之大。
• 正面因素：报告指出估值降低、入场时点可能具有吸引力，以及部分领域的盈利增长或产业前景改善。此外，报告预期美国中期选举后海外不确定性将降低，但这仍是预测而非定论。
• 评估：文章并未宣称反弹必然发生。其偏积极的看法取决于流动性压力是否消退，以及市场情绪是否回升。历史比较仅作为背景参考，并非保证。

文章内容

全球人工智能相关交易热度降温、投资者情绪转弱，中国股市再度承压。报告认为，市场短期下跌主要源于流动性担忧，以及投资损失、基金赎回与投资组合调整之间的负向循环。报告指出，近期价格波动幅度大于企业基本面的变化。创业板与科创板指数创下年内新低，而周五股债同步下跌，显示资金与仓位担忧可能同时影响多种资产类别。

分析指出，部分压力源自10月的两项变化。10月8日，偏股型基金年初至今（YTD）业绩转负。亏损可能促使部分绝对收益型与“固收+”基金降低股票敞口或调整持仓。同时，蒙受亏损的投资者可能要求赎回，进一步增加卖压。10月15日，部分二级债券与“固收+”基金的年初至今业绩也转负。报告表示，这可能加剧资金流出与风险缩减，而债券仓位过度集中也助长了集中卖压。股市下跌之际，杠杆仓位也再度遭到缩减。

作者认为，与过往市场下跌相比，本次跌幅之大、速度之快值得注意。自6月底高点以来，代表性指数与产业的跌幅已超过2021–2022年的部分跌势，并接近、或在某些情况下接近2015年的水平。报告以创业板指数、科创板与创业板50、电子业及通信设备为例，并比较斐波那契回撤幅度，计算方式为（高点减当前水平）除以（高点减大型牛市起点）。依此衡量，若干指数与产业类别已回撤此前涨幅的很大一部分。

这些历史比较，也配合了基本面并未同幅度转弱的看法。报告指出，26Q3全A非金融、石油与石化企业归母净利润累计同比增速低于Q2，但绝对水平仍相对较高。报告形容创业板与科创板的增长相对较强，科创板归母净利润累计增长率仍在上升。同时，文章也承认市场担忧甲骨文的资本支出周期、Google业绩与自由现金流、算力供给与支出的不确定性，以及OpenAI下调融资目标等因素。

估值也快速下跌。根据报告，估值收缩幅度已超过部分主要指数的跌幅，估值百分位也已下降。全A非金融、石油与石化，以及沪深300的股票风险溢价（ERP），均已高于过去10年平均值加1个标准差。文章解读，这提高了优质资产对先前保持观望的投资者的相对吸引力。报告指出，以过去12个月为基准计算的创业板指数整体市盈率，已降至过去10年区间中个位数百分位的低位。

海外不确定性也是关注焦点。报告预期11月初美国中期选举后，不确定性可能降低，同时也承认伊朗相关紧张局势及科技资本支出担忧仍可能持续。报告表示，谈判仍有可能，并认为选后局势更加明朗，可能降低宏观经济不确定性。回顾1930-2022年的美国中期选举，文章指出，标普500与纳斯达克在选后6个月上涨的比例分别为91.7%和100%。平均回报率从选后第1个月的0.75%和1.96%，升至选后6个月的10.9%和19.0%。报告提醒，历史模式并不保证未来表现。

若市场情绪改善，分析建议关注26Q3归母净利润同比增长为正，且明年产业动能有望延续或改善的公司。涵盖领域包括合约研究与制造组织（CXO）等医疗服务、医疗器械、航运与港口、化学纤维、自动化设备、计算机设备、化妆品、房地产、食品饮料，以及大型国有银行。在科技领域，报告看好半导体材料、晶圆代工厂、数字芯片设计、被动元件、通信线缆及相关产品，以及分立器件。报告表示，尽管部分领域股价大幅下跌，其盈利预测近期仍获上调。

潜在反弹的逻辑有其前提，并非预测市场低点已确定形成。报告指出，风险包括海外利率高于预期或科技投资走弱、资金压力及基金赎回加剧、地缘政治冲突升级，以及类比先前市场周期的局限。这些因素可能延长卖压、削弱企业盈利，或降低投资者的风险偏好。因此，文章在介绍产业机会的同时，也强调存在重大不确定性，且历史市场表现无法决定未来结果。

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